【导读】私募研判并购重组热潮
上百家上市公司公告 A股并购重组提速 私募看好并购市场爆发式增长 中国基金报记者 吴君
自9月24日证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（以下简称“并购六条”）发布以来，A股并购重组明显升温。数据显示，近一个多月以来，有112家上市公司披露重大重组事件相关公告。
多位私募人士在接受中国基金报记者采访时表示，政策红利释放，支持跨界并购、放宽条件、审核提速，将促进并购生态活跃及产业整合升级。并购重组有利于优质资产整合，增强资本市场流动性和活力，同时，为私募股权投资机构提供更多投资机会和退出渠道。
“并购六条”激发市场活力 上百家上市公司发布相关公告
Wind数据显示，截至11月9日，今年以来共有183家上市公司发布了重大重组事件的相关公告，其中，9月24日以后发布公告的有112家。
“政策出台后，上市公司并购意愿明显提升，尤其是科技、医药等重点领域的并购活跃度提高。重组上市条件放宽、审核提速、定价机制优化等，都在逐步释放政策红利。这对活跃并购生态、促进产业整合是积极信号。”一村资本总经理于彤说。
深圳卓德投资总监杨博表示，自“并购六条”发布以来，A股市场并购重组明显活跃，呈现出并购案例数量增多、交易规模和类型多样化的趋势。各行业广泛参与，科技领域尤为突出，国企也加速了并购步伐，推动产业整合与资源优化。此外，跨行业并购增加，一些公司通过并购探索新增长机会，带动并购概念股活跃。
信宸资本管理合伙人信跃升分析，2024年上半年PE市场并购退出占比13.7%，高于全市场（9.7%），较去年同期增加6.8个百分点。在政策激励下，上市公司参与并购重组的意愿增强，但这一轮大家更加谨慎，更加注重战略型的整合并购。同时，目前一级市场资产池标的规模很大，为并购重组提供了可观的资产池，创业者和投资者都在评估，也有意愿通过并购重组进入市场。“在当前退出渠道受限的背景下，随着多项并购政策及措施出台，PE机构正积极寻求并购退出的交易机会。”
从政策层面看，中金公司投资银行部全球并购业务负责人、董事总经理陈洁称，“并购六条”支持基于转型升级等目标的跨行业并购、支持有助于补链强链和提升关键技术水平的未盈利资产收购等举措，将加速推动上市公司向新质生产力转型升级，不断提升资本市场的整体质量。同时，丰富重组工具箱、建立并购重组简易审核程序等措施，增加了上市公司并购重组交易的灵活性和便利性，提升效率。
上海弘信股权投资基金管理有限公司总经理叶晶晶表示，“并购六条”的发布明确了政策的宽松导向，最重要的变化是支持跨界并购、支持产业整合。“之前很长时间，政策面监管对于跨界并购的态度是谨慎的，但从经济发展来看，现在很多新质生产力的代表，如人工智能、生物医药企业融资困难，IPO也比较难，并购为这些企业提供了出路。从历史上看，并购重组是优化产能的重要途径之一。对于传统企业而言，通过并购方式引进成建制的专业团队和机制，是实现转型升级的高效途径。”
盈科资本产业投资事业部总裁冯志强认为，针对新质生产力的纵向并购成为本轮并购重组的重点方向之一。通过纵向并购，上市公司可以引导更多资源要素向新质生产力方向聚集，实现快速发展和跨越技术门槛。针对传统行业、头部企业的横向并购也是重要方向，通过横向并购，上市公司可以整合产业链资源，提升资源配置效率，形成规模效应和协同效应。
看好并购重组市场发展前景 私募股权基金成并购市场重要力量
私募看好并购重组市场的发展前景。
信跃升认为，“并购六条”表明了监管层对并购重组市场的支持态度和决心，未来并购重组市场会有爆发式增长。与中国的经济体量、资本市场规模相比，中国并购重组市场的规模非常小。很多企业内生增长压力大，账上积累的可观现金没有盘活起来；而一级市场投资培育的初创企业和跨国企业分拆交易都形成了规模可观的资产池，但其中符合IPO条件的很少。
杨博表示，在政策推动下，未来A股市场的并购重组活动将加速，特别是在科技、新能源等符合国家战略的领域。央企和国企的并购步伐将加快，通过资源整合和优化配置提升竞争力，并购债券和基金等融资工具的发展将为市场提供更多灵活的资金支持。跨界并购也将成为企业获取关键技术和市场资源的重要手段。“这些趋势将增强资本市场的流动性和活力，并购概念股持续受到关注，龙头企业通过并购巩固地位。然而，随着并购重组热潮的升温，市场短期波动可能加大，投资者要关注基本面，避免跟风炒作。”
诺鼎资产认为，并购重组作为资本市场重要的工具，可以加快产业证券化，并不断优化上市公司的盈利质量。但对于“忽悠式”重组，可以通过对上市公司实控人和知情人加强监管等方式来避免违规交易的发生。产业整合式并购，最终将成为资本市场的主要方向。
鹤禧投资称，监管大力鼓励上市公司并购重组，上市公司和大量未上市企业积极响应相关政策，并购重组的爆发将带来大量的投资机会。创东方投资管理合伙人肖珂也表示，期待相关政策推动中国企业的产业升级、行业整合以及上市公司的业务升级。
同时，私募看好并购重组为私募股权投资带来更多退出渠道。
冯志强称，“并购六条”激发了市场活力，预计未来并购重组项目的数量和规模都将大幅提升，跨行业并购和产业链整合成为趋势。对于私募股权投资来说，积极推动已投项目的产业整合，提升核心竞争力。未来项目的退出除了IPO方式外，并购重组也将成为一个重要路径。
于彤表示，随着政策环境不断改善和市场机制逐步完善，产业整合需求将持续释放，国内市场有望迎来新一轮并购浪潮。对PE机构而言，这不仅提供了更多退出渠道，也对并购投资能力提出了更高要求。
信跃升称，未来私募股权投资基金通过并购退出的比例有望增加。一方面，新规鼓励上市公司通过并购重组手段收购新兴产业的优质企业，为私募股权机构带来更多投资机会和退出途径；另一方面，为了鼓励私募基金做耐心资本，“并购六条”提出了私募基金“反向挂钩”政策，将促进“募投管退”良性循环。同时，看好并购基金的发展前景，并购基金在优化公司管理团队和治理结构，为被投企业进行战略和数字化赋能方面拥有独特的优势，其是盘活存量资产、为市场提供优质资产池的重要力量。
坚持基本面价值投资 私募提醒谨防“炒作型”并购重组
中国基金报记者 江右
近期，并购重组板块表现活跃，在政策支持鼓励之下，并购重组的股票明显增多。私募机构如何看待并购重组机会？是否参与投资以及如何投资？如何看待“蹭热度”的公司？中国基金报记者采访了多家证券和股权私募机构。
受访私募机构表示，会在并购重组的公司中寻找有优质资产的机会，同时要关注估值和未来空间，而对于一些“蹭热度”“炒作型”的公司要保持谨慎。近期并购重组股票往往涨幅较大，也需要注意风险。
关注优质并购重组机会 研究基本面价值和空间
Wind数据显示，CSWD并购指数从9月底部起来，截至11月8日，涨幅已超过60%。很多并购主题的股票更是连续涨停。
对于并购重组概念的火热，鹤禧投资表示，很多中小市值企业基本面较差，甚至主要价值就是壳价值，当政策鼓励并购重组时，相关企业会有不错的投资机会。机构投资者更多从基本面选股，不会为了并购题材而追逐相关热门股票。
“并购重组的机会有一定的延续性，本质上也是优化资本市场上市公司结构的好事。”深圳卓德投资总监杨博认为，目前市场整体相对估值水平较低，是寻找标的与行业整合性价比较好的时间窗口期，可以适度参与。
对于如何选择及参与并购重组的机会，诺鼎资产表示，产业整合式并购、产业升级式并购应该积极参与，至于跨界并购，如果实控人股权安排合理，并购资产并非行业中末端的公司，依然可以根据实际情况去参与。诺鼎资产也在关注一些国央企业整合、股东未上市资产雄厚的相关公司。
诺鼎资产认为，行业龙头公司的整合式并购更有确定性且会加持公司的“护城河”，但对于二级市场盈利来说相对有限，会在有明确的胜率和赔率下精挑细选弹性较大的公司；对于央国企整合类，如果能产生协同效应，并能够预期将带来明显业绩改观的公司，会重点布局。并购重组的风险主要在于并购的概率和并购后资产的估价错误，主要通过并购逻辑的推演来保证确定性，并通过组合投资来降低并购失败的风险。而对于并购后资产的定价，主要通过对并购资产的研究来达到规避风险的目的。
杨博表示，在标的选择上，重点关注有政策导向的行业，如科技创新、战略新兴行业，同时关注同一实控人下的资产整合机会，以及产业链上下游整合机会。
鹤禧投资也认为，上市公司的母公司有不错资产的小市值央国企值得重点关注。投资策略上，更适合选出一批企业进行组合投资。
对于后市并购重组机会，杨博认为，并购重组行情后续上行空间有限，随着市场逐步回暖，资产标的价格也会水涨船高，后期并购将更加关注资产本身的战略性与性价比，能够达成实际成交落地的机会将有所减少，后续重点关注核心战略并购机会。
谨防“炒作型”重组 避免涉足“目的不纯”交易
在政策支持之下，并购重组主题再度活跃，但也不排除“蹭热度”炒作的公司和行为。对此，受访私募及人士提醒，谨防“炒作型”重组，避免涉足“目的不纯”的并购交易。
“投资者要警惕那些以市值管理为目的、为避免退市而做的并购重组。”信宸资本管理合伙人信跃升表示，这类并购重组属于“炒作型”并购。投资者应该投资那些本身业绩良好、有望通过并购实现跨越式发展的企业，这样的重组并购是以公司战略目标、长期发展为导向的。
信跃升认为，监管层在鼓励上市公司开展规范、有效的高质量并购重组的同时，对各类不当并购交易将始终保持高度关注、从严监管；对于私募股权投资，需要更加注重并购重组的质量和合规性，避免涉足“目的不纯、方向不准、操作不当”的并购重组交易。
一村资本总经理于彤认为，市场总会出现新的投资热点，对于投机炒作现象，投资者需要保持警惕。真正有价值的并购重组应该立足于产业逻辑和长期发展，需要从更长远的角度去判断。
上海弘信股权投资基金管理公司总经理叶晶晶也表示，建议投资者更关注并购标的业务实质与进展、估值的合理性。
“投资者在面对上市公司的并购重组信息时，应仔细甄别信息的真伪。”盈科资本产业投资事业部总裁冯志强说，应重点关注公司的基本面，包括财务状况、盈利能力、行业地位等，避免盲目跟风炒作。
创东方投资管理合伙人肖珂认为，上市公司涉及并购重组的，装入的资产一般都是面向未来、代表新质生产力、符合市场偏好的，但资产质量以及并购重组之后的业务整合或协同效果，往往有不确定性，建议投资人保持理性，充分认知和评估风险。
并购窗口再启 并购基金可大显身手
中国基金报记者 莫琳
不少机构人士将2024年称为“并购元年”。在他们看来，IPO收紧给并购重组带来议价空间，同时，年初以来，并购重组制度持续优化。在政策提振下，并购重组进入活跃期。
值得关注的是，并购重组原本就是一项涉及多方利益博弈的运作方式，同时面临多重风险，成功者寥寥。据不完全统计，截至2024年三季度末，今年以来，有98家上市公司发布了并购重组公告，若按标的资产过户为交易完成计算，仅15家上市公司完成重大资产重组。
“整合型并购既需要从事复杂的交易，交易完成后还需要对标的进行业务整合，这对上市公司尤其是中小型公司来说是巨大的挑战，运作风险很大。”信宸资本管理合伙人信跃升告诉中国基金报记者。
此外，多家机构表示，目前市场政策暖意渐浓，但并购重组市场发展还面临不少客观挑战，不仅需要像并购基金这样的专业机构帮助交易双方提升交易成功率，还需要相关政策不断完善，构建并购重组良性发展的生态圈。
并购重组风起
Wind数据显示，2024年前三季度，中国并购市场（包含中国企业跨境并购）共披露5830起并购事件，交易规模约1.26万亿元。9月24日“并购六条”发布以来，已有超1700起并购事件被披露。
一家头部券商的投行负责人告诉记者，从历史数据来看，最终能落地的并购重组案例约占全部案例的20%。并购重组之后，业务能真正融合、成为并购方营收第二增长曲线的案例仅占20%左右。
一村资本总经理于彤分析，从实操层面来看，首先，现在二级市场波动增添了定价难度；其次，交易架构设计需要平衡各方诉求，包括上市公司、标的方、投资人等多方利益；第三，并购后的整合管理挑战较大，需要并购方具备丰富的产业运营经验和专业能力。
近日，上市公司思瑞浦收购创东方投资的创芯微的交易已落地，引来不少同行的关注。
从公开数据来看，作为IPO撤退项目，创芯微此次整体估值定价为10.66亿元，较B轮融资打了近八折。为了平衡投资者的利益，此次交易给予管理团队、A/B轮投资人和天使轮投资者所对应的创芯微整体估值分别为8.72亿元、16.2亿元、11.5亿元。其中，管理团队的交易价较本次定价折价18.2%，而A/B轮投资人和天使轮投资者则分别溢价51.97%、7.88%。该案例给市场提供了更多交易思路。
创东方投资管理合伙人肖珂认为，并购重组作为多边复杂交易，核心应该是定价。“一个是市场的长期稳定预期，大家的预期逻辑不同，就很难成交；另一个是定价的规则，如完全按照预计盈利能力的市盈率倍数估值并对赌，显然不符合科技型企业的内在价值逻辑。”
信跃升直言，一级市场历史估值高，上市有限制，使得前期投资人退出的复杂程度较高，因此，交易双方都在观望，真正能完成的交易比较少。
并购基金可大显身手
作为麦当劳中国背后的操盘手，信跃升深耕并购市场超20年。在他看来，当一个经济体进入成熟阶段，并购基金是提升企业运营效率、推动经济转型和高质量发展最合适的资本工具之一。
“并购基金作为资本市场一环，可以将一级市场上规模较小、不具备自身扩张能力的公司发展为上市公司愿意接手的优质资产，此外，并购基金和上市公司都在证监会监管框架内，相互进行交易的风险较小，有助于保护中小股东权益。”信跃升说。
他在实操中发现，部分非上市公司资产存在瑕疵，不符合上市要求，其财务、管理团队、战略、法务等各方面都需要整理提升，这使得并购重组缺乏优质资产池。并购基金可以作为载体，打造优质资产池，参与到上市公司通过并购重组做大做强的战略中，并帮助上市公司构建并购、业务整合能力。
同时，他提到，并购基金长期面临着“募资难”的问题。期待相关政策出台，以进一步支持并购基金拓宽募资渠道，鼓励更多长期资本参与并购基金。
于彤也指出，一直以来，国内并购基金发展较为缓慢，主要是并购融资渠道仍然不够通畅；此外，兼具产业经验和投资专业能力的复合型人才相对稀缺，而这类人才对于并购交易的架构设计和投后整合都至关重要。
他认为，随着相关配套政策逐步明确，并购融资环境会逐步改善，同时，市场各方也需要在实践中不断积累经验，提升专业能力，尤其是在产业整合和投后管理方面。
除了通过并购基金提升企业并购的专业能力，盈科资本产业投资事业部总裁冯志强还呼吁，进一步改善市场环境，通过加强市场监管、提高信息披露透明度等方式，提升投资者对并购重组市场的信心。同时，监管机构应鼓励和支持企业通过多种方式融资，包括发行债券、引入战略投资者等，以缓解资金压力。
制作：小茉 编辑：张洁 审核：许闻
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